本报告独到之处：公司成长前景日渐明朗；外延收购 内生增长盈利模式确定。

　　投资要点：

　　1 1>2协同效应促进了“外延收购 内生增长”的盈利模式。收购湖南卫通拉开外延收购的序幕；国家税务总局“金税”工程三期、公安部“金盾”工程将为公司内生增长提供可预期的增长前景。

　　履行股改承诺，航天科工集团内与公司目前业务相关性和互补性资产将分步进入公司。现阶段主要是大股东关联资产注入，未来不排除公司受益于国家央企整合航天系大平台带来的投资机会。

　　国家税务总局降低一般纳税人的标准、其他税种（燃油税、关税等）与增值税纳入“一机多票”等政策的进一步推进将使公司的增值税防伪税控专用系统销量高于自然增长。公司是国家增值税防伪税控系统的唯一供应商。..公司已经建立了RFID射频识别业务的技术储备，并在不久的将来把RFID产业作为公司重点发展的业务。RFID在公安交通、物流、铁路、收费站、医疗、超市等领域具有广泛的应用，将取代条形码成为识别领域的主流技术，RFID市场空间广阔。

　　投资建议。预计公司2007-2010年销售收入CAGR=33%,净利润CAGR=30.2%,我们参考国际软件类相关公司的平均PEG=1.2，07-09年EPS分别为1.52、2.08、2.76元，相对估值为75.3元，DCF估值为73.5元，未来6-12个月公司合理价值为73.5-75.3元，给予“强烈推荐”的投资评级。

　　风险提示：

　　国家税务总局降低一般纳税人标准政策变更的风险。

　　公司外延收购扩张速度小于预期或则并购带来实际收益低于预期的风险。

　1、航天信息：增值税防伪税控唯一供应商

　　航天信息股份有限公司是由中国航天科工集团公司、中国运载火箭技术研究院（又称“中国航天科技集团公司第一研究院”）、中国长城工业总公司、中国航天海鹰机电技术研究院（又称“中国航天科工集团第三研究院”）、中国航天科技集团公司第五研究院、北京机电工程总体设计部（又称“中国航天科工集团第四总体设计部”）、哈尔滨工业大学、北京遥测技术研究所、上海航天实业有限公司、北京市爱威电子技术公司、航天新概念科技有限公司、中国牧工商（集团）总公司等十二家单位分别以其在航天金穗高技术有限公司（简称“金穗公司”）、北京航天金卡电子工程公司（简称“金卡公司”）的全部资产和北京航天斯大电子有限公司75%股权以及部分货币资金投资共同组建的股份有限公司。

　　公司正式成立于2000年11月1日，经中国证监会证监发行字[2003]61号批准，于2003年6月26日在上海证券交易所成功地发行了4,200万A股，2003年7月11日公司股票在上海证券交易所上市。

　　公司已于2006年5月完成股权分置改革，截止2007年10月26日，公司股本总额为人民币3.078亿元。

　　公司为国家税务总局唯一的增值税防伪税控系统供应商。

　　2、防伪税控系统业务已经没有增长空间了？

　　2.1国家“金税工程”建设项目概要

　　金税工程始于1994年，1995年得到全面实施。1994年开始实施的金税一期工程对加强增值税征收管理起到了积极作用。

　　1998年，金税工程进入二期，主要目标是建成全国增值税发票监控网。

　　2006年，金税三期完成规划并开始初步建设，2007年进入大规模建设阶段。

　　金税三期由国家税务总局牵头，计划投资80多亿元，用4年、三个阶段建成拥有1个全国性行业网络、2个国家级税务处理中心、71个省（自治区、直辖市、计划单列市）级税务处理中心、超过60万个内部工作站、年事务处理量超过72亿笔、总数据量超过700TB、内部用户超过60万人、外部用户上亿人（户）的全国性信息系统。

　　主要建设内容简单地说就是“一个平台，两级处理，三个覆盖，四个系统”。

　　其基本目标是建立一个基于统一规范的应用系统平台，依托税务系统计算机广域网，以总局为主、省局为辅高度集中处理信息，功能覆盖各级税务机关税收业务、行政管理、决策支持、外部信息应用等所有职能的功能齐全、协调高效、信息共享、监控严密、安全稳定、保障有力的中国电子税务管理信息系统。

　　2.2降低一般纳税人标准政策预期明确将打开公司增长前景

　　所谓一般纳税人，为按照工业企业年销售额180万元、商业企业年销售额100万元的标准制定。目前国内的一般纳税人用户在160万-180万户之间，而小规模纳税人在1000万户左右。

　　由于一般纳税人的增值税可以通过进项抵扣，虽然名义税率17%高于小规模纳税人（工业企业6%，商业企业4%），但实际税率远低于小规模纳税人的水平，因此小规模纳税人负担较重，不利于中小企业的成长，我们认为更重要的是国家从延长增值税发票链条的角度考虑更倾向于降低一般纳税人标准。

　　一般纳税人标准降低有两方面的驱动因素，我们分析如下：

　　第一，从国家税务总局和国家政策来看，国家为鼓励中小企业的发展，降低中小企业的实际税负，促进企业在平等机会下的发展是税收政策改革的方向。

　　第二，从中小企业来说，他们有成为一般纳税人的动力。一方面，不论对工业企业还是商业企业来说，要达到高于54.5%的产品毛利率(工业企业)或30.7%的毛利率（商业企业）都不是一件很容易的事情，企业从自己税收筹划的角度来考虑，倾向于选择成为一般纳税人；另一方面，小规模纳税人和一般纳税人进行业务来往，由于一般纳税人从小规模纳税人那里购买原材料拿不到增值税发票而对一般纳税人来说没有了进项抵扣，这样就无形中提高了一般纳税人的产品成本而导致小规模纳税人的产品卖不到一般纳税人手中，不利于小规模纳税人的发展。

　　综上分析，降低一般纳税人标准是国家税务总局和工商业企业都希望早日实现的结果，降低一般纳税人标准是必须要实行的，为全国的工商企业提供平等的竞争机会符合所有相关者的利益。

　　在这个前提下，我们进行以下分析。

　　目前国内的一般纳税人用户在160万-180万之间，而小规模纳税人在1000万户左右。在不考虑政策预期的情况下，航天信息防伪税控产品的自然增长率也可以达到20%左右。所谓自然增长率是企业由于自身发展而达到了目前一般纳税人标准而申请成为一般纳税人的增长速率，每年将有30-40万用户成为一般纳税人，由于航天信息在防伪税控领域的绝对竞争优势使得这些用户中的绝大部分成为航天信息防伪税控产品的用户。